清和泉：耐心资本投资A股的红利-维修星

今年以来，一种名为“耐心资本”的投资理念逐渐受到关注。耐心资本，指的是注重长期投资、重视稳健回报的资本形式。它区别于短线投机模式，更关注企业长期发展潜力和价值创造能力。那么，耐心资本的兴起，对于当前资本市场和A股又有何影响呢？

证券时报记者就此采访了国内私募机构北京清和泉资本管理有限公司董事长刘青山。

从宏观角度来看，股票长期投资回报率最高。尽管A股市场历史不长，短期波动较大，但作为潜力巨大的新兴市场，过去19年A股整体年化收益率约为9.6%，远高于长期国债、短期国债和通胀率。而美股市场历史悠久，自1926年至2023年，美股整体年化收益率达10.3%，同样高于美国各类债券和通胀率。这背后的主要原因有两方面：一是尽管短期宏观经济复杂多变，但从长远来看，社会和经济一直在向前发展；二是企业是社会财富创造的主体，也是生产效率提升的推动者，因此长期来看，上市公司的收益率能高于社会平均回报。

从中观角度来看，投资者的长期回报与企业股东回报和盈利增长密切相关。从2005年到2023年，A股年化回报约为9.6%，而全A的平均ROE（净资产收益率）水平约为10.5%，EPS（每股盈利）的复合增长率约为6.5%。对于长期投资者来说，随着投资周期的延长，企业盈利增长的影响逐渐主导投资回报，而估值的作用则逐渐减弱。这就是为什么长期投资者不会过分关注短期市场情绪和股价波动的原因。

从微观角度来看，企业的内在价值取决于长期自由现金流的贴现。在研究和投资过程中，企业长期竞争力分析和增长潜力判断才是核心，短期业绩并不那么重要。

刘青山认为，培育耐心资本意义深远。耐心资本有利于稳定A股盈利周期。过去在金融周期主导下，A股盈利周期波动较大；而未来随着创新周期显现，A股盈利稳定性有望系统性提升，高质量、有竞争力的上市公司也将不断涌现。耐心资本有助于降低市场风险溢价。A股市场由于内在波动较大，隐含风险溢价水平长期偏高，这不利于A股估值提升和稳定性。

随着耐心资本的不断增加，未来将带来积极的影响。一方面，符合长期资金偏好和选股标准的资产有望率先受益。市场整体的风险溢价也有望逐步回落，从而支撑市场的总体估值。

借鉴海外经验，提升耐心资本比重可从以下方面着手：

加大养老金权益投资力度：当前A股机构占比不足20%，长线资金发展仍不成熟，与美股等发达市场差距较大。参考美股经验，机构占比提升最快的时期为上世纪80年代前后，主要驱动力是美国养老金的积极入市。建议我国尽快发展养老金第二、第三支柱，完善养老金权益投资考核和规范。

提升资本市场内在稳定性：A股市场波动较大，受宏观因素和市场情绪扰动明显，基础建设仍需完善。由于自我调节能力相对较差，采取措施应对市场失灵很有必要，一方面可以稳定市场，另一方面可以注入市场信心。

投资应从长远出发，更加注重公司的股东长期回馈、盈利的长期增长以及自由现金流的长期创造。随着耐心资本的不断壮大，A股的活力有望得到释放。