近日，清香型白酒龙头山西汾酒发布上半年财报，期内公司营业收入为227.46亿元，同比增长19.65%；归母净利润为84.1亿元，增长24.27%。

若对照“今年营收增长20%”的目标，山西汾酒上半年业绩基本符合预期，与其他几家头部白酒公司横向对比也并未落后。令人意外的是，财报发布后的第一个交易日（8月28日），山西汾酒开盘闪崩，盘中最低跌至158.18元/股，创最近三年新低，最终收盘价为165.6元/股，跌幅为5.77%。

山西汾酒对此回应称，股价下跌受诸多因素影响，目前公司经营正常，腰部产品增速相对较快。公司证券部相关工作人员表示，股价波动或与半年报有关，可能机构预期比较高。

细看财报，这份“成绩单”与过往相比的确称不上令人满意，上半年山西汾酒的营收增速放缓至最近四年同期最低，归母净利润为2016年以来同期最低，第二季度更是罕见出现中高价产品增长乏力、影响盈利能力的问题。

今年以来，山西汾酒一直在被股东和机构减持。数据显示，截至2023年12月31日，共363只基金持有山西汾酒股份；而到了今年上半年末，持股基金数量减少至284只。山西汾酒的前10大股东中，有4家对其进行减持，包括华创鑫睿（香港）、招商中证白酒指数、中国人寿旗下保险产品和华夏上证50ETF。

从业务角度来看，山西汾酒旗下主要有汾酒、竹叶青、杏花村三大品牌。公司将每升130元以上的产品定位为中高价酒，其中青花系列产品（青花20、青花30、青花40、青花50）为销售支柱；每升130元以下产品划分为其他酒类。

今年上半年，公司中高价酒类营收164.27亿元、其他酒类营收62.33亿元，营收占比分别约72.5%、27.5%。《国际金融报》记者查阅去年财报，同期中高价产品营收为139.95亿元、其他酒类为48.94亿元，占比分别约74.1%、25.9%。

由此来看，今年山西汾酒的产品营收结构出现微妙变化，中高价酒增速低于公司整体，低价酒营收占比提升了1.6个百分点。

白酒行业进入深度调整期，山西汾酒的核心大单品“青花20”也遇到价格倒挂的行业性问题。根据公司总经理助理张永踊去年9月在业绩会上的描述，53度青花汾酒20的建议零售价498元。今日酒价数据显示，该产品批发价长期保持在375元。日前汾酒淘宝官方旗舰店内，53度青花20（500ml）2瓶规格的礼盒装优惠前价格为1168元，到手价仅约890元，折合单瓶为445元。

电商平台的补贴博弈进一步拉低了产品价格。京东超市百亿补贴后的青花20到手价为395元，该产品在拼多多平台的补贴后价格甚至低至360元，已经低于批发价。

山西汾酒今年二季度业绩表现不及预期，与第一季度的亮眼表现形成鲜明对比。虽然第一季度营收153.4亿元，归母净利润62.62亿元，分别增长约21%、30%，中高价产品营收占比高达77%，但第二季度增长放缓，产品结构变化等问题逐渐显现。

具体来看，二季度营业收入为74.08亿元，同比增长17%；归母净利润21.74亿元，同比增长10%。相比去年同期分别增长31.75%、49.57%，增速明显减缓。值得注意的是，这是最近8年来山西汾酒首次出现净利润增速远低于营收增速，即使考虑到每年二季度是销售淡季。

多家券商机构对山西汾酒半年报的共识是二季度利润不及预期。公司第二季度毛利率为75.09%，同比下滑了2.7个百分点。这与产品结构变化息息相关。第二季度，公司中高价位酒营收45.7亿元，增速罕见下滑至1.5%；其他酒营收28亿元，增速为58%。

国金证券认为，产品结构阶段性下移与核心单品青花系列控货控节奏有关。预计下半年青花系列仍将保持平稳，腰部产品将继续领先增长。

今年6月，山西汾酒首次提出冲击500亿元营收的目标，但未明确提出实现时间。高价产品销售遇冷对公司而言并非一个好信号。受产品结构下移、消费需求恢复缓慢等因素影响，华安证券、平安证券等数十家机构下调了对山西汾酒的盈利预期，多家机构对其2024年归母净利润的预测较之前下调了约3个百分点。